Inflazione?

Premessa

Questo post sostituisce il precedente dal titolo Inflazione 2020.

Non è passata sotto silenzio, ovviamente, la decisione del Governatore della FED, J. Powell, di riconsiderare l’obiettivo di inflazione fin qui previsto al 2% annuo. La questione, ben nota, è verosimilmente meno nota ai non addetti ai lavori: partendo dall’ipotesi che l’inflazione sia un fenomeno essenzialmente monetario (M. Friedman 1963), dapprima cerco di dare conto dell’innovazione introdotta descrivendone i connotati, poi tento di andare a quello che mi sembra il nocciolo della questione.

Il nuovo obiettivo della FED

Da parecchi decenni la FED ha cercato di contemperare due obiettivi macroeconomici, la piena occupazione e la stabilità monetaria (intesa come un’inflazione del 2% annuo, denominata inflation targeting). Le altre principali Banche Centrali (BC) hanno cercato invece di perseguire il solo obiettivo della stabilità monetaria (inflazione del 2% annuo). Di fatto, tuttavia, almeno nel corso degli ultimi 10 anni, e segnatamente a partire dalla crisi dei subprime, l’obiettivo è stato mancato, fatta eccezione per la Cina ove la quantità di moneta è stata ‘assorbita’ dall’enorme sviluppo economico. L’ingente quantità di moneta iniettata nelle economie `occidentali’ in questi ultimi anni, invece, non è riuscita a rivitalizzare né l’inflazione né l’occupazione: 

<<Dal 2007 a oggi il bilancio della Fed americana è passato da circa il 6 a più del 18% del Pil Usa; quello della Banca del Giappone dal 20 al 105%, la BCE dal 12 al 40% del Pil dell’eurozona. La proporzione è prevista crescere ancora molto fra quest’anno e l’anno prossimo (per la BCE si andrà oltre il 50%) in seguito ai grandi interventi in corso. Solo nel caso cinese, per via della straordinaria crescita dell’economia reale e della modernizzazione del sistema dei pagamenti (…), l’attivo della banca centrale è cresciuto meno del Pil pur avendone superato il 40%>>. (F. Bruni, ISPI, 2020)

L’avere mancato gli obiettivi ha favorito la discussione sulla teoria che legava i due fenomeni (la curva di Phillips, secondo la quale vi sarebbe una corrispondenza biunivoca fra inflazione e occupazione). Inoltre, l’attuale pandemia, connotata fin qui da ulteriori ingenti iniezioni di moneta e che si presume seguiranno nel prossimo vicino futuro, sembra ridurre ulteriormente la forza esplicativa della medesima teoria. Per non parlare della globalizzazione che trasmette l’inflazione da un Paese all’altro, accompagnando i divari di produttività. Né i tassi d’interesse prossimi allo zero sembrano dare una mano alla ripresa degli investimenti e quindi al ‘riassorbimento’ della moneta disponibile.

È stato così preannunciato il nuovo target della FED: sarà un’inflazione ‘media’ del 2%. Per ora, l’espressione ‘media’ è assai approssimativa dato che non si specificano i parametri sui quali è fondato il calcolo. Espressioni ben diverse infatti sono: inflazione ‘intorno’ al 2% annuo, 2% massimo, 2% medio in 2, 3, 5 trimestri, semestri o anni. In concreto dunque la FED sembra tenersi le mani estremamente libere:

<<In seeking to achieve inflation that averages 2 percent over time, we are not tying ourselves to a particular mathematical formula that defines the average. Thus, our approach could be viewed as a flexible form of average inflation targeting. Our decisions about appropriate monetary policy will continue to reflect a broad array of considerations and will not be dictated by any formula. Of course, if excessive inflationary pressures were to build or inflation expectations were to ratchet above levels consistent with our goal, we would not hesitate to act>>.

Effetti possibili.

Se così è, se la FED inietta moneta nel sistema tout court, indipendentemente da qualsiasi parametro (PIL, D/PIL, d/PIL, pareggio ex ante del proprio budget,  ecc.) dichiarato ex ante, è evidente che dovrebbe restare indeterminata l’inflazione attesa da ‘riassorbire’ successivamente per giungere al previsto valor medio. Ad esempio, una politica monetaria espansiva durante i primi 6 mesi del 2021, dovrebbe essere compensata da una corrispondente politica monetaria restrittiva per i 6 mesi successivi in modo da giungere, nel 2021, ad una inflazione media del 2%.

Isolando l’aspetto esclusivamente monetario dell’inflazione dal resto dell’economia si dovrebbe avere l’effetto svalutazione del $Usa rispetto alle valute del Resto del mondo con ripercussioni negative sulle esportazioni dei Paesi terzi e sulla liquidità degli strumenti finanziari denominati in $Usa. Per fronteggiare l’effetto negativo sulle esportazioni dei Paesi terzi, le rispettive monete dovrebbero seguire la svalutazione del $Usa che funge da pivot; fronteggiare l’intervenuta illiquidità degli strumenti finanziari a reddito fisso penso sia invece impossibile.

Tentativo di andare al core.

Sappiamo che la BC emette M0 (base monetaria) acquistando Attività Finanziarie (AF) delle banche e Passività (P) nei mercati. Tralascio il caso del finanziamento diretto monetario del debito degli Stati.

A seconda del rischio delle AF delle banche e delle P, la moneta emessa sarà ‘buona’ o ‘cattiva’ (per usare una recente espressione del Presidente M. Draghi). E sarà ‘buona’ se finanzia gli investimenti produttivi, sarà ‘cattiva’ in caso contrario. ‘Buona’ o ‘cattiva’ che sia, resta in circolazione; ma se la produttività degli investimenti genereranno sviluppo, la nuova moneta verrà ‘riassorbita’ nel senso che diverrà compatibile col nuovo livello di sviluppo, in caso contrario si manterranno i livelli di inflazione raggiunti in fase di espansione.

Non credo si debba ricorrere alla vicenda di Weimar per ricordare gli effetti dannosi di un’inflazione incontrollata; basterà richiamare la circostanza che essa non si ripercuote uniformemente nell’economia; ad es. agevola i debitori e penalizza i creditori.

Si è visto che la produzione di moneta delle BC è di molto cresciuta (v. supra) e si può anche ricordare che le AF e le P acquistate più di recente dalle BC hanno teso ad essere sempre più deteriorate (da tripla A a tripla B) a causa del deterioramento delle condizioni economiche complessive.

Ma, come è noto, la produzione di moneta è oggi prevalentemente in capo alle banche commerciali (bc). Queste ultime creano moneta facendo prestiti in c/c all’economia (v. Boe, Q1 2014, pp. 14-27), alias cedendo potere d’acquisto all’economia (Schumpeter, 1934).

Questa moneta (M1 – M0) viene sistematicamente ‘asseverata’ dalle BC che la compensano fra le diverse banche emittenti.  Le autorità di vigilanza, che affiancano le BC, hanno il compito di ‘assicurare’, verificandola, la sana e prudente gestione delle bc. Ma ‘verificare’ la sana e prudente gestione e ‘asseverare’ la qualità e la quantità di moneta emessa sono procedure che avvengono in due momenti diversi e non potrebbe essere diversamente: dapprima si ‘assevera’ la moneta e poi si ‘verifica’ la qualità della gestione. Inoltre, mentre ‘verificare’ la qualità della gestione è una procedura ‘amministrativa’, ‘asseverare’ la moneta è uno degli elementi strutturali dello scambio, cioè il pagamento regolato. D’altra parte, non ‘asseverare’ ex ante la moneta delle bc significherebbe giudicare negativamente la qualità della gestione.

Anche le bc sono soggette ad emettere moneta ‘buona’ e ‘cattiva’, a seconda del merito di credito della clientela cioè del rischio che ogni banca decide di assumere: ad es. in questo periodo le bc sono stimolate dai Governi a ridurre il controllo del merito di credito per fronteggiare le crisi di liquidità che colpiscono molti settori dell’economia. La sostituzione di garanzie private con garanzie statali ha i medesimi effetti della riduzione del merito di credito.

Mi sembra che il risultato a breve termine di questa espansione monetaria di M1 induca il pubblico ad illudersi che nel medio termine non vi saranno effetti inflazionistici nefasti: è vero, primum vivere, purché si abbia la possibilità di scaricare sulle nuove generazioni le contraddizioni che non siamo riusciti a fronteggiare.

Conclusione

L’ipotesi friedmaniana dalla quale sono partito mi ricorda una conclusione di S. Jevons (1875) secondo il quale `la moneta è il moto perpetuo dell’economia politica’ volendo dire che azionando la variabile monetaria si risolvono la maggior parte dei problemi sociali correnti posti dall’economia. Sarebbe dunque l’illusione monetaria ad essere la variabile clou, la quintessenza dell’economia capitalistica la quale, fra una contraddizione e l’altra, ha tuttavia generato, nel corso dell’ultimo secolo, una riduzione della povertà mai osservata in precedenza. Non vorrei esagerare ma, dato che siamo vittime delle grandezze contabili, forse sarebbe utile accettare almeno un po’ di indeterminatezza (C. Rovelli, Helgoland, Adelphi 2020, p. 74) da affiancare a un po’ di buon senso (S. Rossi – F. De Bortoli, La ragione e il buon senso, Il Mulino 2020).